Zombies op de high yield markt

Zombies op de high yield markt

De kredietopslagen op de high yield-markt zijn nog altijd te laag voor de risico’s die worden gelopen. De economische groei is aan het vertragen en dat heeft effect op de bedrijfswinsten. Vooral in de Verenigde Staten is de Financial Conditions index in snel tempo aan het verslechteren, waarmee het voor bedrijven dus moeilijker wordt om schuld te herfinancieren.FSJwDqeWUAEmfMq

Gevolg van de stijgende rente in combinatie met de hogere kredietopslagen is dat de rentelasten bij veel bedrijven stijgen. Nu zitten de zombiebedrijven (bedrijven die onvoldoende kasstroom genereren om de rentelasten te dragen wanneer de rente normaliseert) vooral in de high yield-markt.

FSJMGDAXIAAft6S

Na de Grote Financiële Crisis is het aantal zombiebedrijven gestaag toegenomen als gevolg van de extreem lage rente en de zoektocht naar rendement die daarvan het geval was. Bovendien wist ook de belegger in high yield dat onder Powell de Fed-put sterker was dan ooit. Zie bijvoorbeeld het ingrijpen van de Fed eind 2018, gedwongen door onrust op de markt. Maar de Fed-put bestaat niet meer of heeft in ieder geval een strike die veel lager ligt dan de huidige indexstand. Oorzaak is de hoge inflatie. De Fed moet kiezen tussen meer pijn voor de economie of meer pijn voor de financiële markten en de Fed lijkt een voorkeur te hebben voor het laatste.

FSGJQsdXoAEnZPZ

De rente op high yield is relatief laag. De kredietopslagen zijn op dit moment onvoldoende om de lange termijn risico’s op defaults te compenseren. Lange tijd hebben beleggers kunnen volhouden dat het defaultpercentage laag zou blijven, geholpen door de sterke economie en de lage rente, maar dat wordt steeds lastiger. Vuistregel bij high yield is dat de kredietopslagen minimaal 4 procent moeten zijn om te compenseren voor het risico op defaults op lange termijn. Ondanks de signalen dat de high yield markt is gedraaid, staan de opslagen nog altijd beneden de 4 procent. Bovendien zijn de schommelingen rondom die 4 procent meestal fors.FRxt-VwXEAAWuok

Wanneer de rente op high yield stijgt, wordt het lastiger om bestaande schulden te herfinancieren. Voordeel ten opzichte van senior secured loans (voor de kredietcrisis waren dat leveraged loans) is dat high yield obligaties meestal een vaste rente hebben. Over de looptijd van de lening stijgen de rentelasten dan niet, dat terwijl senior secured loans meteen geraakt worden door de hogere rentelasten (en door de verslechterende economische omstandigheden soms ook door de hogere opslagen). In de high yield markt is de rente lang genoeg extreem laag geweest om herfinancieringsrisico’s zoveel mogelijk te beperken. In de Verenigde Staten staat er 1,4 biljoen dollar aan high yield uit, waarvan slechts 11 procent (170 miljard) korter dan 3 jaar.

BY_HY Risks_Chart 2

Door die lange periode dat de rente laag is geweest staat de gemiddelde rente op high yield nu ook al boven de gemiddelde coupon die wordt betaald op high yield. Dat betekent wel dat bedrijven die nu moeten herfinancieren al meer moeten betalen.

FSFALR_XMAIJxCU

Dat terwijl de bedrijfswinsten onder druk komen door hogere kosten (niet alleen voor rente, maar ook voor lonen, energie etc). Nu zitten high yield bedrijven meestal niet in de S&P 500, dus het is beter om te kijken naar de NIPA (national income and product accounts) winsten en hoewel die data pas over enkele weken wordt gepubliceerd, ziet het er naar uit dat die geen goed eerste kwartaal hebben gehad. Dat terwijl in het vierde kwartaal van vorig jaar de NIPA-winsten slechts met 0,7 procent stegen. Nu is het winstniveau nog steeds hoog, maar de trend is waarschijnlijk gekeerd.

FSMILN2X0AAr-D9

Een vlakke of een inverse rentecurve is meestal geen goed signaal voor high yield obligaties. Op het moment dat de Fed de rente gaat verhogen, neemt de kans op financiële ongelukken toe. Nu is er wel wat af te dingen op de vlakke curve. Allereerst is de lange rente nog altijd gedrukt door jarenlange kwantitatieve verruiming, het indekgedrag van de defined benifits-pensioenfondsen en de vlucht naar Treasuries door de onrust op de financiële markten. Verder is de 10 minus 2 jaars wel vlak, maar de 10 minus 3 maanden (nog) niet. Het rendement op high yield afgezet tegen het rendement op staatsobligaties is meestal hoog bij een steile rentecurve, maar niet bij een vlakke of inverse curve.

In het verleden eindigde de hausse in high yield niet bij de eerste renteverhoging van de centrale, maar tegen het einde van de renteverhogingen (en er komen er voldoende) was de high yield markt meestal fors gecorrigeerd. Ook hier is het voorlopig verstandig om defensief te beleggen.


Auréus streeft er naar om correcte en actuele informatie te verstrekken afkomstig van betrouwbare bronnen, maar kan de juistheid en volledigheid van de informatie in deze publicatie niet garanderen. Aan deze publicatie kunnen derhalve geen rechten worden ontleend. Auréus aanvaardt geen aansprakelijkheid voor enige directe of gevolgschade voortvloeiende uit het gebruik van deze publicatie of de inhoud ervan. Deze publicatie is niet bedoeld als een aanbod of verzoek tot aan- of verkoop van een financieel instrument en moet evenmin worden beschouwd als een persoonlijk beleggingsadvies, aangezien de inhoud van deze publicatie niet is toegesneden op de individuele (financiële) situatie en doelstellingen van beleggers. Potentiële beleggers worden er nadrukkelijk op gewezen dat aan beleggen financiële risico's zijn verbonden. Zij dienen dan ook goed kennis te nemen van de inhoud van relevante informatie over desbetreffende belegging (prospectus, informatiememorandum, essentiële beleggersinformatie, essentiële-informatiedocument etc.) en worden geadviseerd onafhankelijk advies in te winnen om zich een goed oordeel te kunnen vormen over die risico's en/of deze risico's passen in/bij hun beleggingsdoelstellingen, financiële situatie, risicoprofiel en risico acceptatie. De waarde van een belegging kan fluctueren. Het is mogelijk dat beleggers bij verkoop of beëindiging van hun belegging minder terugkrijgen dan hun inleg. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. 

Deel dit artikel: